El inicio de junio mostraba las bases como para continuar viendo estabilidad en el mercado financiero, los dólares no presentaban grandes variaciones y la demanda seguía enfocada en el mercado de deuda en pesos. Con el correr de las semanas las licitaciones fueron demostrando menor interés sobre los bonos en pesos, pero de forma moderada. Hacia fines de mayo la Lede S30J2 y la Lecer X30J2 totalizaron $570M, de los cuales el 37% estaba en poder de entes públicos (BCRA y FGS) y el 63% restante en manos del sector privado. El dato de tenedores de la deuda es importante ya que la intervención estatal se enfocó en ese 63% que, eventualmente, podían hacer peligrar la renovación de esos vencimientos.

Desde principio de junio y hasta el canje del miércoles 22 de junio, los inversores se desprendieron agresivamente de deuda del Tesoro en pesos, incluso de las letras que vencían a fin de este mes. El BCRA compró una cantidad importante de estas letras en el mercado secundario, modificando considerablemente la composición de los tenedores al momento de realizarse el canje. En este sentido, estimamos que el BCRA compró letras por el 16% de lo que vencía a fin de mes entre el 9 y el 22 de junio. Estas operaciones llevaron a que, al momento de realizarse el canje, los entes públicos tuvieran letras por aproximadamente la mitad de lo que vencía a fin de mes, cuando a fin de mayo poseían el 37%.

El canje que le permitió al BCRA desprenderse de los bonos que había comprado en el mercado secundario devolviéndolos al Tesoro, mostró una adhesión cercana al 63,5% de lo que vencía por las letras S30J2 y X30J2 a fin de mes, lo que permitió reducir vencimientos en $362MM. Gracias a esta operación, el vencimiento de fin de mes se redujo de $601MM a $239MM, de los cuales 88% estaba en poder de privados. Sin embargo, el canje no despejó los temores alrededor de la dinámica de la deuda en pesos. Los inversores siguieron reduciendo su exposición y el BCRA siguió comprando instrumentos en pesos, entre los cuales una pequeña parte correspondió a las letras que vencían a fin de mes.

Esta semana fue importante dado que el martes se realizó la licitación del vencimiento de las letras, puesta en el foco por el mercado tras la volatilidad previa. El Tesoro logró adjudicar posturas por $255MM, alcanzando un roll over del 105% (influenciado por la ayuda de organismos públicos). La carta orgánica del BCRA le impide participar en licitaciones primarias, pero esto no sucede para otros organismos como el FGS, los bancos públicos y otros entes estatales. A partir de esto es probable que la participación de organismos haya ayudado a conseguir financiamiento para apoyar la licitación.

De esta manera, junio comenzó con vencimientos por $601MM para fin de mes, $379MM en poder de privados (63%). Para el momento en que llegó la licitación, los $379MM en manos privadas se redujeron en $74MM vía canje y $123MM vía ventas directas a entes públicos. Lo que hayan hecho los entes públicos en la licitación afecta las estimaciones de roll over, pero no modifica el análisis. Todavía el programa se encuentra alejado del 120-130% de tasa de roll over que esperaba el gobierno en el programa financiero para este año.

Esta es una de las claves de lo que habrá que monitorear en julio, ya que el programa económico creado en el marco del acuerdo con el FMI depende crucialmente de que el Tesoro pueda conseguir financiamiento neto en el mercado doméstico (2% del PBI este año y aún más en 2023). Si el financiamiento privado no se recupera rápidamente, el equipo económico tendrá que rediseñar completamente su escenario base para contemplar el nuevo panorama financiero. Sobre todo, en un contexto donde la inflación lejos está de ser controlada y que, perdiendo la fuente del financiamiento en moneda local, solo quedaría la emisión monetaria para cubrir el déficit fiscal actual. El mercado ya hizo un llamado de atención y es aquí donde el gobierno debe mostrar las señales adecuadas para lograr estabilizar el frente financiero y calmar las expectativas.

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