Coyuntura global
. Los índices bursátiles estadounidenses alcanzaron máximos históricos en agosto. El S&P 500 se ubica con una ganancia del 9% en el año.
. Las acciones se encuentran impulsadas por las grandes empresas tecnológicas, el optimismo en torno a los muy buenos resultados corporativos presentados en el segundo trimestre (el 63% del S&P 500 superó estimaciones de ganancias en más de una desviación estándar) pero sobre todo por la inminente reanudación de las bajas de las tasas de la Fed,
- El discurso de Jerome Powell en Jackson Hole abrió las chances a un inminente recorte de tasas.
- Los mercados europeos y emergentes aún superan a EE.UU. en el año, e incluso superan a las acciones tecnológicas estadounidenses. También aquí el dólar juega un papel importante.
- La volatilidad cedió con fuerza hasta los 15 puntos del VIX actuales, aunque el mercado refleja en esta última semana la presión por dudas en torno a la eficiencia en la implementación de la inteligencia artificial en las empresas.
- Bajó el rendimiento de los Treasuries: el escenario es de dos recortes de 25 puntos básicos para septiembre y diciembre en la tasa de Fed Funds.
Las autoridades de la FED vienen indicando que ven las variables objetivo en sentido contrario, el empleo se desacelera (aunque no cae) y la inflación se acelera (en niveles bajos, pero sin llegar al objetivo). A nuestro entender, lo que podría acelerar o mantener el nivel de bajas de tasa proyectada por el mercado, sería un dato de empleo mucho más débil que el estimado por analistas.
Coyuntura Local:
Política
El radicalismo se impuso con contundencia en Corrientes, donde gobierna desde hace 25 años.
En paralelo, la última encuesta de Atlas Intel registró una baja en la aprobación del presidente Javier Milei, que pasó de 45,1% en julio a 43,8% en agosto. El índice de confianza en el Gobierno cayó a 2,12 puntos, el nivel más bajo desde el inicio de su gestión.
Fuente: UTDT
Balance cambiario
El Banco Central informó que la cuenta corriente registró en julio un superávit de US$ 1.374 millones, el mayor para ese mes desde 2010. La balanza comercial aportó US$ 3.887 millones, con exportaciones por US$ 10.175 millones (+73% interanual) e importaciones por US$ 6.289 millones (+18% interanual).
En contrapartida, la cuenta financiera mostró un déficit de US$ 2.434 millones, explicado por el sector privado no financiero, con compras récord de billetes por US$ 2.812 millones.
Reservas
Las reservas brutas bajaron US$ 1.533 millones la semana pasada y se ubicaron en US$ 39.966 millones. El retroceso respondió a la caída de encajes bancarios, aunque este 1° de septiembre ingresaron alrededor de US$ 1.000 millones que compensaron parcialmente la merma.
El banco central tiene que pagar en noviembre BOPREALEs 2026 por lo que podría lanzar un programa de compra vía venta de PUTs a bancos comerciales.
Fuente: Allaria
El riesgo país dejo de bajar cuando el gobierno dejo de poder acumular reservas. Esto muestra de que luego de las elecciones el acumular reservas será prioridad para el gobierno. Para esto es muy importante que la demanda de dinero del publico aumento (en criollo que la gente deje de comprar dólares y deje de importar). Si luego del evento electoral continúa cayendo la demanda de dinero (continua demanda fuerte de dólares de publico y empresas) deberán actualizar las bandas.
Bonos y riesgo país
El riesgo país avanzó 84 puntos básicos en la semana, hasta los 837 puntos, en línea con un contexto internacional adverso para la deuda emergente. Los bonos soberanos en dólares cerraron con bajas: AL30 -1,2%, GD30 -0,5% y GD35 -2,0%. El spread entre títulos con legislación local y extranjera se acercó a máximos, alentando movimientos hacia bonos ley argentina.
En pesos, los bonos ajustados por CER lideraron las subas (TX28 +4,8%), junto con los dollar linked (TZV26 +1,9%) y los duales.
Escenarios posibles hacia diciembre de 2025
Acceso al mercado de capitales (escenario base): En el primer año, el Gobierno de La Libertad Avanza logró aprobar reformas macroeconómicas pese a su debilidad parlamentaria. Alcanzó el superávit fiscal primario, eliminó la asistencia monetaria y redujo tanto la inflación como la pobreza.
En el segundo año, cerró un acuerdo con el FMI y otros organismos internacionales que permitió recapitalizar el Banco Central, eliminar el dólar blend y levantar el cepo para personas humanas, lo que trajo mayor estabilidad al mercado cambiario. El desafío para lo que resta de 2025 es obtener acceso al mercado voluntario de crédito para refinanciar deuda. Para eso será clave un buen resultado electoral (empate en Provincia de Buenos Aires y 40% a nivel nacional), que muestre respaldo social al programa económico.
Normalización sin acceso a mercados: En este escenario, el Gobierno tiene un desempeño electoral regular (pierde por 5 puntos en PBA y obtiene 35% de los votos a nivel nacional). Esto retrasa la posibilidad de volver a financiarse en los mercados internacionales. Los rendimientos de los bonos subirían, pero los pagos de deuda continúan sin necesidad de reestructuración.
- Canje de deuda “amigable”: Si la macroeconomía vuelve a deteriorarse —con caída de reservas, mayor inflación y ampliación de la brecha cambiaria— y el resultado electoral es adverso, el Gobierno podría optar por un canje preventivo de deuda. La propuesta sería “amigable” con el mercado: no habría quita de capital ni default, pero sí un alargamiento de plazos de 10 años, a cambio de un incremento de 1 punto en los cupones.
Fuente: Allaria
Tomando como punto de partida el escenario vemos que hay potencial en los bonos del tramo medio, pero es importante entender que el riesgo a un canje es latente si no se logra un acceso al mercado de crédito internacional y en ese caso los rendimientos pueden ser ligeramente negativos. Por lo anterior se recomienda analizar la ponderación en las carteras considerando los bonos como activos de riesgo y evaluar toma de ganancias para aquellos inversores que poseen posición desde hace más de 12 meses si no es tan dispuesto a asumir una relación riesgo beneficio tan ventajosa como antes.
Tasas y agregados monetarios
La demanda de pesos mostró un marcado retroceso: el agregado M2 transaccional cayó 4,7% en agosto. El Banco Central respondió absorbiendo liquidez vía pasivos remunerados y elevando encajes bancarios hasta 53,5%.
En paralelo, la tasa de caución promedio a un día bajó hasta 43,7% (TNA).
Se podría pensar que hasta que se resuelva la incertidumbre electoral, se podría mantener la caída de la demanda y la caída en la oferta del dinero (con suba de encajes), esto seguiría manteniendo tasas altas. Sin embargo, post elecciones podrían bajar con fuerza las tasas, a los niveles de finales de junio, lo que sugiere una oportunidad para las Tesorerías y otros inversores en pesos.
Inflación y licitación del Tesoro
La inflación en Bahía Blanca fue de 1,73% en agosto, según IPC Online. A nivel nacional, las consultoras estiman un alza cercana al 2,1% mensual.
En tanto, el Tesoro logró un rollover del 115% en la licitación del 27 de agosto, al adjudicar $7,67 billones, superando los vencimientos del período.
Los bonos ajustados a inflación tuvieron un buen desempeño en la última semana. Se podría pensar que una vez resulta la incertidumbre electoral los rendimientos volverán a los niveles de junio, lo que sugiere una oportunidad en las curvas en pesos, tanto duales como CER. Con un horizonte hasta dic-25, un bono CER (TZXD5) proyecta el mismo rendimiento que uno a tasa fija (T15D5), de 16% si la inflación se comporta como el REM.
Fuente: Allaria
En el grafico anterior (derecha) se puede notar como los bonos CER largos tocaron un máximo de asa y comenzaron a corregir (lo que implica una suba en sus precios).
también es interesante notar que, según la comparación de los bonos a tasa fija, CER y atados a dólar oficial con vencimiento en 2026, se puede deducir que el mercado descuenta que el movimiento del dólar será mas fuerte que el de la inflación (spread de 27% del CER vs 40% del Dólar linked). Esto refuerza la idea de dolarizar posiciones para perfiles conservadores.
Dólar y futuros
El tipo de cambio oficial subió 0,2% en la semana, cerrando agosto en $1.324, mientras que el último operado fue $1.343. En el mercado de futuros, toda la curva se reacomodó a la baja, aunque los contratos desde diciembre 2025 se ubicaron por encima del techo de la banda cambiaria, sugiriendo dudas del mercado sobre su sostenibilidad.
Fuente: Allaria
Hacia adelante, esperamos que el Banco Central siga interviniendo, vendiendo futuros, cuando los mismos operan por arriba del techo de la banda, porque consideramos que defenderá las bandas en el caso en el cual el tipo de cambio toque el techo.
Estrategias de Carry trade:
Fuente: Allaria
Como puede verse en el cuadro anterior, de respetarse las bandas de intervención (pensando que el BCRA no dejará que el tipo de cambio la supere) el rendimiento con los instrumentos de tasa fija ( LECPAs) arroja un rendimiento positivo en moneda dura. Dicho rendimiento va aumentando a medida que extendemos duración lo que puede leerse como cierta duda que tiene el mercado de que el sistema actual de bandas se mantenga post elecciones (la tasa de rendimiento aumenta un 50% de octubre a noviembre y casi que se duplica a diciembre).
Lo anterior demuestra el potencial de rendimiento, pero también el peligro que implica al tener un mercado con dudas respecto al rumbo de la política cambiaria.
Mercado de renta variable Local:
El MERVAL en USD continuó su tendencia bajista volviendo a niveles alcanzados en abril 2025 (mínimos).
Tasas altas, malos balances por parte de los bancos y rumores de corrupción en el oficialismo no hicieron mas que contribuir a hundir al índice que se encuentra navegando la volatilidad preelectoral por debajo de sus medias en una clara tendencia bajista de mediano plazo.
Será importante respetar este piso para pensar en unas recuperaciones. Las valuaciones esta alineadas con empresas de la región, pero un resultado muy favorable de la oposición podría impulsar aún más la baja por lo que se sugiere prudencia hasta no ver señales claras de reversión.
Merval de USD CCL
Fuente: Allaria