La semana donde se anunció la designación de Rubinstein trajo alivio temporal al mercado. Tras varias semanas donde lo financiero sufrió un stress importante entre junio y julio, la volatilidad se puso en pausa. Sin dudas, la asunción de Massa logró comprar algo de tiempo pero ahora la clave estará en que se tomen medidas efectivas de manera expeditiva. En este sentido, si bien la primera conferencia de prensa de Sergio Massa como ministro de Economía no planteó un giro drástico en la política económica del Gobierno, sí dio guiños favorables en pos de una corrección del rumbo a través del anuncio de una serie de medidas que abarcaron distintas aristas: fiscal, cambiaria, monetaria.

Para el apartado fiscal, el ministro de Economía ratificó la meta de déficit primario de 2,5% para este año acordada con el FMI en el Extended Fund Facility. La evolución del gasto y de los ingresos durante la primera mitad del año dejaba un déficit inercial de más de 3,2% del PBI en todo 2022, por lo que el cumplimiento de la mencionada meta hará necesario que se implementen cambios de manera urgente. Ya sea un recorte del gasto, un incremento en los ingresos o una combinación de ambas. En las semanas posteriores a la primera conferencia de Sergio Massa se conocieron novedades respecto de cómo se intentará reducir el déficit. Por un lado, en la línea de un incremento de los ingresos se anunció un anticipo del Impuesto a las Ganancias 2023 para este año (que afecta la recaudación del año que viene), lo cual implicaría un ingreso adicional de ARS 250.000 M o 0,3% del PBI. Por el lado de un menor gasto, se anunció una reducción de subsidios a servicios públicos, lo que impactará en mayores costos para los usuarios. Ya en la conferencia de prensa del ministro de Economía se había dado un primer paso, al cerrarse formalmente el registro para continuar percibiendo subsidios. A esto debe sumarse el anuncio para jubilados y la reducción de subsidios en la energía. No se descarta que eventualmente puedan anunciarse transferencias adicionales para los beneficiarios de Asignaciones Familiares o incrementos en el Salario Mínimo Vital y Móvil, lo cual también sumaría presión sobre el gasto social. Así, todavía quedaría un esfuerzo de 0,6 puntos del PBI para alcanzar el objetivo fiscal de este año. El resultado fiscal de julio podría mostrar indicios de que ya ha comenzado a revertirse la dinámica del déficit del primer semestre del año, con una caída por parte de todas las partidas del gasto en términos reales. En julio, los recursos se incrementaron en 73,0% respecto del año pasado, mientras que las erogaciones primarias crecieron 62,0%. Ajustado por inflación, se trata de una suba del 1,2% de los ingresos y una retracción del gasto primario de 5,3%. El gasto real cayó por primera vez en diez meses, con el gasto de capital mostrando su primera contracción en casi dos años. El rojo de julio ascendió a ARS 75.947 M, por lo que la meta fiscal del tercer trimestre tiene un margen de déficit de ARS 265.471 M entre agosto y septiembre para ser cumplida.

Si analizamos el frente monetario, vemos que el ministro de Economía se comprometió a no solicitar más Adelantos Transitorios en lo que queda del año e incluso a comenzar a efectuar devoluciones al BCRA, lo que podría leerse como un intento de transmitir una sensación de austeridad a los mercados, acompañando la ratificación de la meta fiscal. Todo indica que el Tesoro continuará buscando mejorar el rollover de la deuda, tal y como sucedió entre julio y lo que va de agosto. En el último mes y medio, el rollover fue superior al 200%, en contraste con lo sucedido en abril, mayo y junio, meses en los que la colocación de deuda había promediado el 106% de los vencimientos. La suba en las tasas de interés ayudó a mejorar el apetito por la deuda del Tesoro. Es cierto que las dificultades para refinanciar la deuda más allá del año que viene persisten, como muestra la tasa forward 2023/2024 en los bonos Cer (hoy ubicada en 16,4%), pero también es un hecho que se logró descomprimir un problema inmediato, postergándolo al menos unos meses.

Hoy en dia, el BCRA cuenta con alrededor de USD 1.600 M en Reservas netas, lejos del objetivo establecido en el EFF de USD 6.425 M de fines de septiembre, y en niveles mínimos desde principios de año. Este nivel de Reservas se debe a que en todo julio y durante la primera mitad de agosto la entidad monetaria vendió casi USD 2.100 M al sector privado (la suba de los commodities energéticos implicó una mayor demanda de dólares para pagar las importaciones de Gas Natural Licuado), a lo que se sumaron pagos a Organismos Internacionales por alrededor de USD 2.500 M y el pago de intereses a acreedores privados por cerca de USD 700 M, que el desembolso del FMI por USD 4.000 M a fines de junio no logró contrarrestar. Recién en las últimas ruedas se logró estabilizar el frente externo, con el BCRA logrando comprar divisas nuevamente (poco más de USD 260 M en la última semana). La reticencia para devaluar se entiende en un contexto en que la inflación viene acelerándose, con los precios del último trimestre subiendo a un ritmo anualizado que se acerca al 100%. El ritmo de depreciación del tipo de cambio se ubica en alrededor del 5,0% mensual y marca un piso para la inflación. A ello se le sumarán el impacto directo de los ajustes tarifarios y los aumentos de otros bienes y servicios regulados ya anunciados (prepagas, naftas, telefonía e Internet, entre otros). Actualmente, el Gobierno parecería estar ensayando con alternativas a la corrección discreta del tipo de cambio, como una lenta pero progresiva aceleración del crawling peg (con un techo que aumenta con cada incremento de las tasas de interés de referencia, hoy en 69,5% tras la suba de 9,5 puntos porcentuales a principios de agosto) y la implementación de diferentes regímenes cambiarios con el propósito de estimular la liquidación de divisas por parte de ciertos sectores productivos.

Durante la última semana se empezó a implementar un esquema para los exportadores de soja, quienes pueden depositar el 70% de sus liquidaciones en una cuenta que evolucione a la par del tipo de cambio y usar el 30% para comprar dólares al tipo de cambio oficial (más impuesto PAIS y anticipo de Ganancias). Hoy este esquema elevaría en sólo un 9% el tipo de cambio que perciben los productores mostrando que se sumaron solamente USD 300 M por esta vía, cifra relativamente baja si se tiene en cuenta la demora en la venta de la cosecha gruesa. Si las ventas se normalizaran y llegaran a representar un porcentaje similar al de la campaña 2020/2021, esto implicaría alrededor de USD 3.100 M adicionales. En este sentido, durante las últimas semanas trascendió la posibilidad de que se implemente algún esquema que mejore el tipo de cambio que reciben los exportadores por sus ventas al exterior, lo cual podría acelerar el proceso de normalización de ventas mencionado. Un ejemplo sería que se implemente la posibilidad de liquidar al menos parte de las exportaciones al tipo de cambio financiero. Bajo un esquema de desdoblamiento parcial no solamente ingresarían divisas al BCRA, sino que el sector público podría incrementar la recaudación por Derechos de Exportación. Sin embargo, desde el Gobierno niegan que se esté pensando en avanzar con un esquema de este tipo.

El nombramiento de Sergio Massa como ministro de Economía parece haber aplacado la volatilidad creciente que se había visto entre junio y julio, desactivando algunos focos de tensión. Sin embargo, las medidas anunciadas por el nuevo ministro todavía están en etapa de implementación y requieren de decisiones adicionales para ser complementadas, las cuales van siendo comunicadas poco a poco. La duda respecto del cumplimiento de las metas del Acuerdo con el FMI persiste, a la par que se desconoce cómo encarará el Gobierno los obstáculos que vayan surgiendo a medida que nos acercamos al 2023. Las cuestiones de fondo siguen sin ser encaradas, algo que eventualmente tendrá que plantearse y que requerirá de voluntad política y de apoyo por parte de la sociedad.

-1-